Уоррен Баффет. Как 5 долларов превратить в 150 миллиардов - Хагстром Роберт - Страница 56

Однако можем ли мы рассчитывать, что рынок вознаградит нас за выбор правильных компаний? Можем ли мы установить существенную взаимосвязь между операционной прибылью компании и ценой ее акций? Ответ, по-видимому, положительный, если учитывать соответствующий временной горизонт.

Решив определить, насколько тесно связаны цена и прибыль, на примере нашей лабораторной группы из 12 тысяч портфелей компаний, мы выяснили: чем дольше период времени, тем сильнее взаимосвязь. При трехлетнем удержании акций степень взаимосвязи между ценой акций и операционной прибылью варьировалась от.131 до.360. (Соотношение, равное.360, означает, что 36% разницы в цене объясняются разницей в прибыли.) При пятилетнем владении акциями соотношение колебалось от.374 до.599. За десятилетний период владения взаимосвязь между прибылью и ценой акций увеличилась до.593–.695.

Это подтверждает слова Баффета о том, что с учетом достаточного периода времени стоимость бизнеса будет соответствовать экономическим показателям компании. Однако он предупреждает, что преобразование прибыли в цену акций «неравно» и «непредсказуемо». Хотя взаимосвязь между прибылью и ценой со временем укрепляется, она не всегда прогнозируется. «Рыночная стоимость достаточно хорошо отражает стоимость бизнеса в течение длительного периода времени, — отмечает Баффет, — но в пределах любого года эта взаимосвязь может изменяться самым непредсказуемым образом»[191]. Бен Грэм преподал нам тот же урок: «В краткосрочной перспективе рынок — машина для голосования, а в долгосрочной — весы»[192].

Разнообразие способов оценки

Баффет явно готов подождать, пока рынок подтвердит то, что сам Уоррен уже считает истиной. «Более того, скорость, с которой признается успех бизнеса, не так важна, пока внутренняя стоимость компании растет удовлетворительными темпами, — говорит он. — На самом деле, отсроченное признание может быть преимуществом: порой это дает шанс купить больше хороших акций по выгодной цене»[193].

Чтобы помочь акционерам оценить стоимость крупных инвестиций Berkshire Hathaway в обыкновенные акции, Баффет ввел термин «промежуточный доход». Промежуточная прибыль компании Berkshire складывается из операционной прибыли ее консолидированных предприятий (дочерних компаний), нераспределенной прибыли от крупных инвестиций в обыкновенные акции и вычета налога, который Berkshire пришлось бы уплатить, если бы нераспределенная прибыль была фактически выплачена.

Понятие промежуточной прибыли изначально было разработано для акционеров Berkshire, но может также послужить важным уроком для целенаправленных инвесторов, ищущих способ оценить стоимость своего портфеля, когда — как это будет происходить время от времени — цены на акции не зависят от экономики компании. «Цель каждого инвестора, — говорит Баффет, — должна заключаться в создании портфеля (по сути, покупки компании), который принесет ему или ей максимально возможную промежуточную прибыль примерно через десять лет»[194].

По словам Баффета, с 1965 года (когда Баффет возглавил компанию Berkshire Hathaway) промежуточная прибыль компании росла почти такими же темпами, как и рыночная стоимость ее ценных бумаг. Однако увеличение этих показателей не всегда совпадало. Во многих случаях доходы опережали цены, а порой цены значительно опережали доходы. Важно помнить, что эта взаимосвязь проявляет себя со временем. «Подобный подход, — советует Баффет, — заставит инвестора думать о долгосрочных перспективах бизнеса, а не о краткосрочных перспективах рынка, что, скорее всего, улучшит результаты его деятельности»[195].

Когда Баффет рассматривает возможность дополнительных инвестиций, он сначала оценивает, чем уже владеет, чтобы понять, насколько выгодна новая покупка. То, чем владеет компания Berkshire сегодня, служит экономическим мерилом для оценки возможных приобретений. «Замечания Баффета очень полезны практически для любого инвестора, — подчеркивает Чарли Мангер. — Обычным людям лучше воспользоваться мерной линейкой». А далее он открывает один из самых важных, но часто упускаемых из виду секретов повышения стоимости портфеля. «Если новая акция, которую вы планируете приобрести, не лучше той, что уже вам доступна, — говорит Чарли, — значит, она не соответствует вашим требованиям. Это позволяет отсеять 99% того, что вы видите»[196].

Вместе с тем, чем вы сейчас владеете, в вашем распоряжении уже есть экономический ориентир — мерило. Вы можете определить его для себя несколькими различными способами: например, по промежуточной прибыли, рентабельности собственного капитала или марже безопасности. Когда вы покупаете или продаете акции компании из своего портфеля, то либо повышаете, либо понижаете свой экономический ориентир. Задача портфельного менеджера, который является долгосрочным владельцем ценных бумаг и верит, что будущие цены на акции в конечном счете будут соответствовать экономике компании, заключается в поиске путей повышения ориентира.

Если немного отвлечься и задуматься, станет ясно, что индекс S&P 500 всего лишь мерило. В него входят 500 компаний, и у каждой из них своя экономическая отдача. Чтобы со временем превзойти индекс S&P 500 — повысить этот ориентир, — мы должны собрать портфель с акциями компаний, чья экономика превосходит средневзвешенную экономику индекса, и управлять им.

«Если бы мой круг деловых возможностей был ограничен, скажем, частными компаниями в Омахе, я бы сначала попытался оценить долгосрочные экономические характеристики каждой из этих компаний, — говорит Баффет. — Затем я бы оценил качество работы руководства, а потом постарался приобрести несколько лучших предприятий по разумной цене. Я уж точно не хотел бы владеть равной долей в каждой компании в городе. Почему же тогда Berkshire должна придерживаться другой тактики, имея дело с большим количеством компаний, чьи акции торгуются на фондовом рынке? При условии, что найти отличные компании и выдающихся руководителей очень сложно, почему мы должны отказываться от проверенных вариантов? Наш девиз таков: если с первого раза все получилось, прекращай дальнейшие попытки»[197].

Целенаправленное инвестирование — это, безусловно, долгосрочный подход к инвестированию. Если бы мы спросили Баффета, какой срок владения активом он считает идеальным, он бы ответил «навсегда» — до тех пор, пока компания продолжает демонстрировать экономические показатели выше среднего уровня, а руководство разумно распределяет доходы компании. «Бездействие кажется нам разумным поведением, — объясняет он. — Ни нам, ни большинству бизнес-менеджеров и в голову не пришло бы лихорадочно торговать высокодоходными дочерними компаниями из-за того, что было предсказано небольшое повышение учетной ставки Федеральной резервной системы или какой-нибудь эксперт с Уолл-стрит изменил свои взгляды на рынок. Почему же тогда мы должны вести себя иначе, занимая позиции меньшинства в замечательных компаниях?»[198]

Конечно, если вы владеете акциями никудышной компании, их нужно пускать в оборот. Иначе вы в конечном счете долгое время будете владеть частью некачественного предприятия. Но если вы владеете акциями превосходной компании, меньше всего вам захочется их продавать.

Такой ленивый подход к управлению портфелем может показаться странным тем, кто привык регулярно покупать и продавать акции, но у него есть два важных экономических преимущества, помимо увеличения капитала темпами выше среднего уровня. Такой подход позволяет снизить операционные издержки и увеличить доходность после уплаты налогов. Каждое преимущество само по себе чрезвычайно ценно, а их совокупная выгода огромна.